三棵樹(603737)股票分析 乘集采之勢、借服務之力 民族涂料勇立潮頭

股海投資   2020-02-22 16:07 閱讀(0)

  作者: 李可悅 陳彥

  來源: 中金公司

  2020年02月11日

三棵樹股票

  投資亮點

  首次覆蓋三棵樹公司(603737)給予跑贏行業評級,目標價106.80元,對應35x 20e P/E 及未來三年CAGR 的0.9x PEG。理由如下:

  行業空間廣闊且格局分散,本土建涂市占率正加速上升。我們測算目前全國建筑涂料市場規模約700 億元,需求約七成來源于新建建筑,我們預期,未來10 年重涂需求占比有望提升至40%以上,建涂需求中樞將穩中有增。目前我國涂料行業格局分散,CR10 僅20%,外資涂企占據第一梯隊。但我們預期,精裝房趨勢下,原有以C 端(業主、工長)為主導建涂采購模式有望轉變為B 端集采為主的模式,具備B 端集采優勢的本土建筑涂料市占率有望加速提升,逐步彎道超車。

  順應精裝修浪潮中渠道變革趨勢,劍指工程漆集采市場龍頭。2014 年以來,憑借公司全國產能布局帶來的強大保供能力、全覆蓋地產客戶需求的產品線,公司大力開拓地產集采市場并取得卓著成效。公司500 強地產商首選率從2013 年的僅4%迅速上行至2019 年的19%。我們預期公司有望憑借更具進攻性的擴張速度,在中短期內完成對立邦工程漆龍頭地位的超越,成為工程墻面漆集采市場龍頭。

  C 端有望憑借健康漆和“馬上住”服務滲透一二線市場。我們認為,公司在C 端切中一二線業主需求痛點,推出了C 端涂刷服務“馬上住”,主打健康涂刷和高效服務,近年發展勢頭迅猛,有望成為公司開拓一二線家裝漆市場的利器。

  我們與市場的最大不同?高增速與經營質量、高速擴張與現金流間的權衡,成為市場擔憂的核心矛盾點。我們通過模擬測算認為:公司受益于經銷商分擔部分回款壓力、及C 端較強的現金流造血能力,公司資產質量及現金流中期面臨壓力,但仍可控(表51)。

  潛在催化劑:集采放量超預期;經營現金流表現超預期。

  盈利預測與估值

  我們預計公司2019~2021 年EPS 分別為2.15 元、3.05 元、4.25 元,CAGR 為40.6%。當前股價分別對應28.5x/20.5x 2020/21e P/E。我們首次覆蓋三棵樹,給予“跑贏行業”評級,目標價106.8 元(35x20e P/E),對應未來三年復合增速0.9x PEG,隱含23%上行空間。

  風險

  業績增速可能不及預期,如地產基本面變化較大,公司應收款回款、壞賬壓力或超預期;“馬上住”服務力可能成為口碑雙刃劍。

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